專題報告| 格林大華線上慕課分享-金融期貨系列之: 我國國債期貨交易策略(跨品種套利策略),美麗心靈下載

時間:2019-06-13 22:01???點擊: 次???字體:【

 第一部分:我國國債期貨跨品種套利策略的理論基礎

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其中=DV01CTD(T)、DV01CTD(TF)分別指T和TF的最便宜可交割券CTD的基點價值,DV01T、DV01TF分別指國債期貨的T和TF的基點價值。

建倉價差=9*TF1703-5*T1703=407.45

圖2:利率期限結構的熊平變化過程

收益率曲線變平分為收益率曲線上移過程中變平,或是下移過程中變平,第一種情況叫熊平,第二種情況到牛平。熊平的情況見圖2,從圖2中可以看出,收益率曲線整個向上移動了,且短端向上平移的幅度更大,整個曲線與原來相比變得更加平坦,說明債券市場此時是熊市行情且短端更熊一些。

收益率曲線平坦,反應在收益率曲線上就是短端與長端的到期收益率相差不多,從指標上看,就是二者利差處于低位。這種情況下,通常后市曲線變陡的概率較大,是做曲線增陡的交易機會。同理,收益率曲線陡峭就是長短端的利差處于高位,通常后市利差縮小的概率較大,是做曲線變平的交易機會。做利率曲線斜率變化的跨品種套利,其關鍵點就是判斷后市利差是擴大還是縮小。通常從兩個方面分析,一方面是利差處于極值區域,這樣后市利差變動才有空間;另一方面,基本面上需要有驅動利差變化的因素。

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DV01L-k*DV01S=0     (1)

圖1:利率期限結構通常一條向右上方傾斜的曲線

DV01T=DV01CTD(T)/CF

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根據基本面的情況,我們認為該驅動因素后市會減弱,因為經濟數據向好的重要原因是大宗商品價格上漲帶動的,而大宗商品價格已經積累了較大的漲幅且央行的貨幣政策在收緊,因此我們認為經濟復蘇預期后市會減弱,利差縮小的概率很大,即曲線會大概率變平。因此考慮做多T做空TF。根據風險中性原則,按當時CTD的DV01計算出二者的比例1手T對應著1.8手TF,由于期貨合約必須按整數建倉,所以按每9手TF1706對應著5手T1706的比例關系進行建倉。2017年3月24日,10Y與5Y國債利差縮小到14BP,該利差是較低的位置,后市進一步收窄空間有限,因此平倉止盈出場。

出場價差=5*T1706-9*TF1706=-406.765

每組套利組合可盈利3.96萬元,按20倍杠桿計算,套利的收益率為5.82%。

此處ΔrL指長債的到期收益率凈變化、ΔrS指短債的到期收益率凈變化。當收益率平坦化時,有ΔrLΔrS,ΔrL-ΔrS大于0,此時有(4)式的ΔV大于0。也就是說,當利率期限結構曲線變陡峭時,此時應做多短久期國債做空長久期國債,對應到我國的國債期貨上,就是做多TF做空T,二者比例由(3)式確定,此時組合可以取得正收益。

價差變動幅度=3.055

當時利差處于低位主要是因為國海“蘿卜章”事件引起市場的系統性風險。當市場出現系統性風險時,短端債的流動性要強于長端拋壓最大,所以5Y國債到期收益率上行幅度大于10Y,從而導致曲線過于平坦,即二者利差處于低位。隨著國海證券與各機構就“蘿卜章”事件達成協議,我們判斷該因素的影響會減弱,后市價差往正常水平回歸的概率大收益率曲線會增陡,可以做多TF做空T。按風險中性原則,計算出二者的比例為1.8手TF對應著1手T,因為期貨合約必須以整數手建倉,就是每9手TF對應著5手T,建倉合約為活躍合約1703。1月24日,二者價差達到31BP,我們認為后市利差進一步擴大有難度,故止盈退出。盈虧分析:

3、國債期貨合約TF與T的跨品種套利交易策略

牛平的情況見下圖3,從圖中可以看出,收益率曲線整個下移了,且長端下移的幅度更大,此時曲線與原來相比也變得更加平坦,說明債券市場此時是牛市行情,且長端更牛一些。

止盈價差=9*TF1703-5*T1703=410.505

一般而言,其他條件相同到期期限不同的國債利率是不同的,不同期限的利率水平之間的關系就構成了利率期限結構,就是通常所說的收益率曲線。正常情況下,到期期限越長收益率越大,因此通常國債利率的期限結構曲線是一條向右上方傾斜的曲線(見下圖),它反應剩余期限越長,利率水平越高。利率的期限結構曲線一直處于動態變化當中,它會受到各種因素的影響,有時利率曲線會變平;也有時會變陡峭。利率曲線變平坦或變陡峭的過程中,通常不同期限的國債的收益率變動幅度是不同的。如果短端凈變化大于長端,利率期限結構曲線就會變平;反之就會變陡。

一般當長短端利差處于低位,尤其長端和短端到期收益率倒掛時,往往是建立買短賣長的絕佳交易機會。當長短端利差處于高位時,通常是建立賣短買長交易倉位的機會。當然,交易時不僅要看利差的位置,還需要考察造成利差處于極值區的原因,并評估該因素后市是加強還是減弱,只有判斷該因素在后市會減弱,才能建立套利頭寸。下面舉例說明如何進行國債期貨的跨品種套利,以2016年12月債災以后5年、10年期限國債收益率曲線的走勢來考察收益率曲線變平或增陡的交易機會。下圖是2016年8月份以來5Y和10Y國債的到期收益率及利差趨勢圖,從中可以看出利差的極大值區域和極小值區域。

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價差變動幅度=-406.765-(-410.725)=3.96

圖6:債災以來的5Y、10Y到期收益率(%)及利差(BP)

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也就是每組套利盈利3.055萬元,由于套利風險較小,且期債保證金很低,我們用20倍杠桿進行套利,套利交易的收益率為4.44%。

圖3:利率期限結構的牛平變化過程

2、收益率曲線變平的賣TF買T交易機會


  2、一般而言,其他條件相同到期期限不同的國債利率是不同的,不同期限的利率水平之間的關系就構成了利率期限結構,就是通常所說的收益率曲線。正常情況下,國債的收益率曲線是一條向右上方傾斜的曲線。它會受到各種因素的影響變得平坦或是變得陡峭。收益率曲線平坦化過程中可以進行做空短端做多長端的套利操作;收益率曲線陡峭化過程中可以進行做多短端做空長端的套利操作。

不論期限結構變平的過程屬于“熊平”,還是“牛平”,在期限結構的變平過程中,都是短端的到期收益率凈變化大于長端的凈變化,也就是短端弱于長端。因此收益率曲線平坦化,應采取空短端多長端的套利交易策略。對應到我國的國債期貨上,就是拋空5年期國債期貨同時做多10年期國債期貨。需要指出的是,做斜率變化的套利策略時,我們還需要規避收益率曲線平行上移或平移下移給整個組合帶來的風險,因此此時TF與T不是簡單的1:1的關系,具體的比例關系根據整個組合的風險中性來確定。將短、長端債分別記成S、L,設短端與長端的比例關系為k:1。組合的風險中性即整個組合的DV01等于0。即:


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1、收益率曲線增陡的買TF賣T交易機會

1、國債期貨跨品種套利是利用不同期限的國債期貨進行的跨品種套利,它是基于國債的收益率曲線形態變化而采取的套利交易,主要包括騎乘策略、蝶式策略和斜率策略等。國內的國債期貨只有5年期和10年期兩個品種較為活躍,因此國內國債期貨的跨品種套利主要是在5年期國債期貨與10年期國債期貨之間進行套利,這種策略也叫斜率策略。斜率策略是指在收益率曲線斜率變動時的套利策略。本文分理論與案例兩部分來介紹。

建倉價差=5*T1706-9*TF1706=-410.725

利率期限結構變平或變陡,對長端和短端的價格影響是不同的。正因為對價格影響的不一致性,給我們帶來了跨品種套利交易的機會。下面具體分析在期限結構變平時和增陡時應如何進行套利。

從圖6中可以看出,在2016年12月22日,10Y與5Y利差達到了極小值12BP,從歷史數據上看,該值是處于極小值區域,后市可能會變大。接下來要評估價差處于低位的原因,判斷該因素會增強還減弱。

ΔV=-DV01L*ΔrL+ k*DV01S*ΔrS=-DV01L*(ΔrL-ΔrS)    (2)

DV01TF=DV01CTD(TF)/CF

1、利率期限結構變平帶來做空短端做多長端的套利機會

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